泡沫依旧在 反弹夕阳红

“夕阳无限好，只是近黄昏”。看着被救市措施氛围烘托起来的暴涨反弹，心中不知怎么涌现出这句诗。顺带问一句，利好当天早上追涨的，又有几人获利了呢？中石油一季度业绩据说是好于预期，于是就出现今天的漂红。可惜这好于预期的业绩也只有可怜的每股0.16元，而上半年成品油价是不会调整了，算下来半年业绩也就在0.35以下，业绩低于去年基本成为定局。这样的股票应当值多少钱，香港市场给出了一个参考答案。不管中石油应当享受什么样的中国特色溢价，高于发行价的价格始终充满了泡沫，12元的目标价依然有效。

对于整个市场未来的趋势，在本人昨天《奥运前股票市场攻略》做了相对系统的分析。尽管从6000到3000化解了相当大的泡沫，但是现在市场的泡沫仍然存在（如中石油、中石化），而且化解泡沫的企业高增长因素已经不在或者透支（大家可以就此发表见解）。市场估值将从过去高溢价向合理溢价转化，特别是以产业资本为主的估值基准将在市场上占据主流。这对于中国资本市场而言，应当是一件天大的好事，虽然市场参与者会感受到新生命诞生前的剧烈阵痛。如果中国资本市场能够在制度上得以完善（监管力度的加强、公平环境的建立），将会出现具有中国特色的巴菲特。

谈及监管制度及政策，笔者认为目前仍处在一个政策不太明朗且仍可能在极大范围内左右市场的时代，这一烙印始终困扰着资本市场的健康发展。个人以为，在此基础上推出股指期货将会是一场灾难。拿政府两次公布印花税政策的突然性来说，如果同时实行股指期货的话，多少参与者会因为市场的大起大落而爆仓，这其中当然会有那些自以为是的机构和基金。我们的开放式基金只看到股指期货可以锁定利润，但是中国体制下的监管却难以抑制基金经理赌博式的冲动，无论是心理上、政策上还是系统技术上都未准备好。想当初，国债期货大战仍然记忆犹新，惨痛教训不得不防。

国人对红五月充满了期待，我想这与小时候参加“红五月歌咏比赛”的情节多少相关。不过自本人10多年前进入股市以来，5月通常是给人激情并失望的月份，盖因5月创出当年高点的概率相对其他月份较大。不论是大小非的限制解禁，还是传说中的大小非解禁细则，都无法规避大小非对于市场估值水平的冲击。近期，大宗交易中“傻子卖”（无视二级市场涨跌以跌停价交易）的现象不少，这又说明了什么？日益紧缩的信贷政策加剧了这些大小非资金紧张的程度，事实上许多企业现阶段很难从银行获得贷款（即便提供抵押，如房地产企业），高位兑现筹码成为了这些企业的必然选项。除非他们看到了比归还贷款（年贷款利率6-7%）更好的投资项目，才会降低减持的冲动，这时候对应的市盈率应在15倍左右（个人以为这将是大盘蓝筹股的普遍标准）。在股市仍然存在泡沫、解禁的大小非需要大量市场资金、市场容量无法在当前位置消化大小非的情况下，中国股市很难走强。此外，从大宗交易中获得相对廉价筹码的机构，是选择抛还是拉，在形势不明朗时，哪种概率更大呢？

融资融券的措施，许多机构和媒体过分关注了融资带来的区区几百亿资金，却无视无限大的融券抛压（或许成为大小非对市场压力的又一渠道），并将之视为利好之组合，呜呼。之所以这样讲，就是提示不要把什么政策、官方态度、舆论的忽悠当作操作的依据。稳定是当前政府考虑的最重要的事情，暴跌肯定不符合政府的要求，但是暴涨也是一样。其实政府要求的也就是在奥运前后，维持市场相对稳定不再暴跌进而维护社会的稳定，这应当就是最大的讲政治。建立一个好的市场比破坏一个糟糕的市场要难得多，这也是为什么中国股市历来处于“政策可以打垮市场而难以扶植市场”的原因。如果政策可以将市场调控得进入理想的慢牛轨道，多少年前就完成这个历史使命了，但是市场自有其运行规律。政策可以改变轨迹，但是政策无法左右趋势。

套牢永远比踏空危险，这是市场生存的法则。当一个个利好频频出现时，当我们通过分析得知这些所谓利好无法改变股市基本趋势时，面对无限美好的夕阳，除了言辞中的唏嘘之外，难道不应更多了一份感叹和警惕吗？即便3000点就到了所谓价值中枢，不过市场的波动总是通过矫枉过正完成底部铸造的，过去是如此，未来也是如此。作为反弹领头羊且估值相对合理的银行股开始调整回落，其他股票还能怎么样呢，等待中石油的再次堕落吧。

注意4月份的经济数据，进一步的紧缩政策或许正向我们走来，那时再谈底在哪里不迟。

程程

二〇〇八年四月二十九日

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