从A、H比价看大陆股价的畸形排列

武汉科技大学文法与经济学院 董登新（教授）

在我国，现有一批企业（大多为国有企业）在香港和大陆两地同时挂牌上市（见下表）。这些企业在香港上市的股份称为H股，而同时在内地上市的股份则称为A股，一般地，我们习惯将同时发行了A、H股的上市公司称为“A+H”公司。按道理而言，同股同价，是再正常不过的事情了，然而，在我们的现实市场中，却一直存在着“同股不同价”的客观事实。

对于A+H公司“同股不同价”的现象，过去曾有“专家”辩解：香港是全流通股市，而大陆则不是。现在，我们通过“股改”已经进入了全流通时代，而且“对价”除权业已发挥作用，然而，A、H比价仍存在较大差距，原因何在呢？我们不妨再分析一番。

香港与内地股价比较表（2006年7月24日）

注：*两地比价=大陆收市价÷（香港收市价×1.03），即A股价格是H股价格的倍数。其值大于1，则表示A股的价位偏高。

众所周知，香港股市按英国模式构建，已有100多年的发展历史。自20世纪80年代以来，香港股市不仅越来越开放，而且越来越自由。它不仅拥有本土投资者，更拥大批国际投资者；它不仅拥有发达的现货市场，而且还拥有丰富的衍生产品市场。在股市的上市标准、交易规则及监管理念上，它都具有较强的国际化优势。因此，与大陆股市相比，我们有充分的理由相信，香港股市的价格信号更加真实、可靠、可信，也就是说，港股定价更准确、更合理。

既然如此，我们就应该有理由相信，将H股价格作为A+H公司股票定价的依据，是比较科学的。因此，对于A+H公司来说，我们可将其H股的价格作为其A股价格高估或低估的评判标准。

从上表A、H股比价中，我们不难发现：大陆A股市场股价排列具有以下两大基本特征：

（1）凡是H股价格低于2港元的股票，其A股的价格一定是过分偏高的。

（2）凡是总股本或流通股本庞大的股票，其A股价格就会与H股价格接近，甚至低于H股。

解读大陆A股市场的上述基本特点，我们很轻易地就可以得出这样的结论：

第一，大陆股市偏好投机、偏好小股本。因为大股本不易操纵，其价格波动较小，因此，庄家和股民往往形成一种倾向性习惯：不炒大股本。当然，这并不排斥机构或庄家有时也会偶尔来一次反其道而行之的举动，给人一种措手不及的“反向”炒作。但更普遍的情形是，我们经常会看到一些垃圾股或是袖珍股被庄家连拉五个以上的涨停板，但从未看见一只大盘股能被庄家连拉两个涨停板的例子，充其量拉一个涨停板就跑，因为庄家便没有真正的胆量或实力操纵大盘股的价格。

第二，大陆股市崇尚“一个便宜三个爱”。在港股中，有近一半的股票价格在1港元之下，而在大陆股市中，即便是“将死”的超级垃圾股，其价格无论怎样也是不肯沦落至1元以下的。其主要原因主要有两个方面：一方面，“一个便宜三个爱”，因此，许多股民会偏好于在1元股或2元股中“淘金”或叫“捡废品”。只要发现有新的股票加入1元股或2元股的行列，那么，它们马上就会成为股民“口中肉”。因为在他们的眼里，一两元的股价还能跌到哪里去呢？因为中国股市并不欢迎“毛股”（或称角股），只要众志成城，垃圾股就不会沦落为“毛股”。另一方面，正是利用了这些垃圾股或低价股的深厚“群众基础”，嗜好投机的机构或庄家才敢肆意妄为，疯狂炒作甚至直接操纵这些超级的垃圾低价股，他们翻手为云、覆手为雨，从小股民手中剥夺暴利。

结论：正是由于大陆A股市场的过度投机，直接扭曲了A股尤其是垃圾股的股价信号，从而导致了A、H股不能同股同价。同时，正是由于垃圾股（低价股）的过度炒作，使之不能正常地步入“角股”或“分股”的通道，从而使大陆股市整体市盈率长期偏高，且居高不下。

对策：只有当大陆投资者不再热衷或偏好垃圾股时，大陆A股价格就会向H股回归。到那时，大陆股市也会出现至少1/3的“毛股”和“分股”。

玩笑：如果有朝一日，大陆股民可以直接进军香港股市，能否预测一下？他们是否会将A股市场的炒作套路带入香港呢？他们会不会也将港股中的垃圾炒个人仰马翻呢？但愿不要，否则，港股就不敢对大陆股民开放的了。（开个玩笑！）

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