救市唯有出“重拳”、“组合拳”

华东师范大学企业与经济发展研究所所长  李志林（忠言）博士

1、上证综指5个月跌45.2%（6124-3357），2个月跌39.2%（5522-3357），次新大盘蓝筹股出现“破发”潮，市场陷于恐慌绝望式杀跌。这是18年中国股市历史上绝无仅有的，也是世界股市所罕见的。请问这是为什么？

答：我认为管理层难推其咎。

其一，这一两年违背科学发展观，盲目贪大求快，搞恶性扩容大跃进导致的恶果。正如1958年的大跃进导致随后经济三年大萧条、大困难一样，在2006年股市市值扩容150%基础上，2007年又扩容300%，使证券化率冲破了150%的国际警戒线，大大超过了美国、日本、欧洲的水准。工行、中石油一上市，就追求市值世界第一，过度开发，竭泽而渔，严重脱离了新兴的发展中国家股市的实际和资金供应量，终于遭到市场的报复，酿成现今的人为股灾。

其二，新股发行制度向利益集团的倾斜，双重侵害流通股东利益，造成市场严重失血。相对而言，以前新股向二级市场配售是最合理、最公正的办法。但是股改后，却改为一级市场凭资金申购。一方面：使对二级市场作出巨大贡献的投资者包括基金、券商等与新股中签无缘，另一方面，一级市场囤积三万亿巨资的利益集团不仅在网上能大量中签，还享有网下30%的配售权。于是，新股上市首日无不巨幅高举，牟取无风险暴利，而二级市场投资者只能在高位买入，2007年上市的新股首日买进者现已全部深度套牢，使二级市场的有限资金一批又一批被场外机构蚕食，存量资金大量流失，加剧了股市供求失衡。

其三，新股高发行价和高增发价不仅是二级市场泡沫源，而且是导致现今 “破发潮”的“元凶”。这些年，管理层为了让一批超大盘股多圈钱，放弃了原先新股发行价市盈率不得超过20倍市盈率的规定，改为市场化定价，并按市场价的九折来定增发价，以至于出现平安、中信银行以75倍市盈率发行，中国人寿和中国远洋以97.6倍和98.7倍市盈率发行的怪事，至于新股以三四十倍市盈率发行更比比皆是，遂使二级市场五六十倍市盈率成为常态，大股东动辄提出几百亿、一千多亿的增发方案。说穿了，新股“破发”潮以及53只股票破增发价，是恶意圈钱惹的祸。

2、你上次讲过今年基金在市场里也失去了以往的那种话语权，取而代之的是“大小非”，很多人要求管理层为“大小非”流通作一些限制，但这似乎违背了股改时的契约。而“小非”的冲击力又确实厉害，怎么来解决这个问题呢？

答：股改契约确实不能事后修改，但是股改执行时的理解错误和执行错误必须修正。一方面，股改时，对极低成本的“小非”确实过于优惠。如果说国有股因几十年对企业创立发展有功，并且不会轻易放弃控股权，向流通股东支付10送3对价尚可接受的话，那么股份制改造时以1元价格参股的法人股即“小非”，则完全应该按流通股东的高溢价按比例缩股，才能换取流通权。但它们也同样只支付10送3对价就可换取流通权，以致于1元成本的中信证券“小非”从100多元一路往下抛，1.45元成本的平安“小非”从70元一路往下抛，获取几十倍，上百倍的暴利，哪怕股指再低，它们也毫无顾忌地抛售，使市场尝到了持股成本极为悬殊的苦果。当然，这一点是不能更改了。

但是，另一方面，即股改执行时，确实有错误，按股改规定，非流通股东一年流通5%，第二年流通10%，第三年全流通。照理，“小非”也应遵守这一规定，但事实上，由于多数“小非”持股不足5%，就钻了空子，一次性抛完，并且众多不足5%的“小非”加在一起抛，冲击力大得惊人，不仅彻底摧毁了流通股的估值体系，也危害了尚未流通的“大非”即国有股的利益，更扰乱了投资者对股市的发展预期。这正是股改执行时的一大败笔，如今终于给市场带来灾难性的后果。“小非”也应该与“大非”执行同样的规定，这是现今管理层可以“拨乱反正”的，若此，将是最大的救市利好。

3、现在市场上关于管理层该不该救市？怎样救市？分歧很大。现在看来，多数人是期盼管理层救市，但又担心最佳的救市时时机已过，是否能救得起来？你有什么救市的建言？

答：中国股灾怎么救？正如重症急症病人靠自身机理难以调节、康复，需要医生抢救一样，目前的股灾靠市场已经难以自救，唯管理层出重拳、组合拳才能救。

1、可以推股指期货，但这只能表明管理层的救市态度，减少振幅，暂时稳定股市，但不能从根本上改变股市的供求失衡和下跌趋势。

2、至少今年让股市休养生息，消化扩容大跃进的后果。消化大小非流通，除创业板外，停止新股扩容，停止再融资，对确实急需资金的公司，批准其发企业债券。

3、对尚未流通的“小非”，严格遵循股改规定，不论持股是否超过5%，均像“大非”一样，第一年只能抛5%，第二年只能抛10%，第三年才可全流通，以消除市场对“小非”的恐惧。

4、将印花税改为单边征收。

5、组建不以盈利为目的平准基金入市，稳定股市，切实维护国家金融安全和广大投资者的利益。

4、在目前情况下，你对投资者有何操作建议？

答：1、面对罕见股灾，管理层一再沉默，使市场对管理层干预的期望一再落空。周四195点的大暴跌，市场的信心已彻底崩溃。当晚，连许多坚定看好中国股市的“死多头”都绝望了，发誓如果周末管理层再无所作为，下周一将不惜成本的割肉离场，直至2010年全流通后再入市。事实证明，当大多数人都绝望的时候，往往是转机来临的时候。当市场上基金、机构、券商、上市公司、管理层、国家和广大投资者方方面面都没有利益的时候，这场游戏就玩不下去了，游戏规则必须改变。“希望往往存在于再坚持一下的努力之中”（京剧《沙家浜》郭建光语）。

2、周四上午管理层突批两家基金表明管理层对3500点的在乎，当此利好失效，当天跌到3407点的时候，相信当晚管理层再也坐不住了，说是“不救市”，实际上为了维护国家的金融安全、经济安全和广大投资者的利益，只要是负责任的政府，不可能不救市。周五上午，网上终于挂出新华社副社长鲁炜 “共同缔造中国资本市场的千秋基业” 的文章，场内关于周末将救市利好的消息不胫而走，基金重仓股放量大涨，似应征了这种可能性。如果再次期望落空，那就是跌破3000点的问题了，中国股市将由“股灾”变成“崩盘”，后果不堪设想。

3、周末若有救市利好出台，投资者需精心研究：是像前期按部就班地发基金那样的一般利好，还是重大利好？是单个利好，还是组合式利好？是笼统的利好，还是紧密针对改善供求失衡的利好？是权宜之计的利好，还是标本兼治的利好？是走一步看一步式的试探性利好，还是下大决心、花大力气救市的利好？只有对这些问题有了透彻的理解、分析后，然后才能决定正确的操作对策。

人们不妨拭目以待。