前几天在南方调研，有复旦出去读研的同学从伦敦打电话来，谈及成思危教授对影响颇大的全球性刊物《金融时报》发表了批评中国上市公司和股市的谈话，海外学子非常担心，会在国内外产生重大影响，说这在国外是罕见的。当时，没能细看成思危教授的文章。回来后认真研学了两遍，感到他的主观想法是非常好的，怕股票炒高成泡沫后“会造成投资者的损失”——成思危教授多年以来，国事繁忙，但在百忙之中始终心系股市，关心资本市场建设，值得我们学习。

但我学了他的讲话后还是出现了不少疑惑和不解，现提出来向成老请教。

    首先，什么是泡沫？什么是价值？成老说：“金融资产的泡沫是指其价格对其基准价值的偏离。”，这是政治经济学的传统思维方式，其实价格主要是由供求关系决定的。上海的房价怎么跌，也不会跌到河南商丘的1500元/m2去。（因为近三年，上海每年增加100万人口，每年毕业10多万大学生，大多都想留上海）。又比如上海的电，深圳、广州的电，每度0.61元、0.68元，质量比5分钱一度的俄罗斯的电好吗？

    市场价格是一定时期里，一个国家、地区供求双方对某类商品、某类资产的博弈的相对均衡形成的。中国古董、古玩、名人字画价格，比20年前高几百倍了，有泡沫吗？当然，当流动性过剩造成的几万亿钱加上乘数效应，20—30万亿钱在社会上涌现出来时，它首先会钻进不可再生物中，如大中城市的房地产及石油等；当这些领域溢满或难以进入后，就可能进入股市，各国都如此。

    其次，成思危教授认为中国1400只上市公司只有400家基本符合国际标准，只占上市公司总数30%。因此他认为股市的上涨基础不实：“即使股指上去了，也是一大堆泡沫，会造成投资者的损失。”

    这里有很多疑问。

    一是这400家公司是什么公司，其在全部股市中占的权重是多少；比如工商银行股涨10%，上海股市竟然可涨近100点，因此，权重大小，意义是完全不同的。按照企业家数算出中国股市70%企业不符合国际标准，这样不作解释的笼统提法容易对国内外投资者造成误导。

    二是什么是世界投资者公认的国际标准，这个标准是世界银行颁布的，还是美国证监会颁布的？美、欧、日、新加坡、香港上市标准、退市标准都有很大的不同，那么拿什么作为“国际标准”去衡量我们的公司呢？

    三是成老之批评是以2005年的财务报表数据作论据的，而2006年我国上市公司普遍业绩大幅上升：少则20%，多则50%，平均上升估计约为25%左右。全国股市在3000点市盈率约32倍，现在大跌，约28-29倍了，如果考虑业绩上升25%，则平均市盈率仅为25倍左右了，不是又趋于合理了吗？

    四是：一个全世界经济学家公认的连续28年GDP平均每年增9.5%的高速增长的国家，其各方成绩斐然，（2006年我国税收又增加19%，说明经济的确在健康高速增长，因为税收是要交真金白银的，这个数字绝对可靠）这与70%公司不达国际标准是多么不相称！这是怎么回事呢？令人困惑不解。

    五是：2007年1月1日我国已开始实行新的会计准则。这使得上市公司股东权益平均增厚3.69%，这是根据36家已披露了2006年年报的上市公司统计数据计算出来的。

    六是，全国人大召开在即，中外企业“两税合一”的批准就在眼前，中国企业从33%的所得税下降到25%，这也构成了对上市公司的重大利好。

    七是2006年我国上市公司进行了一场脱胎换骨的股权分置改革，不少上市公司有了质的进步，但是在成思危教授的批评话语中，以上极为重要的几点都没提到。

    八是，即使以2005年12月30日收盘价计，上海有专家计算过，收益与股价之比肯定高于一年期银行利率（2.25%；扣税后仅1.8%），这说明：即使以当时利润计算也不能算不合理。而2006年一年，中国股市、上市公司的变化多大呀。

    九是：我在香港凤凰卫视与两位海归教授辩论时，他们也提出一个问题：即中国的经济数据里有没有虚假和泡沫？据我所知中国目前的现实情况是，各省都存在一些县市、公司与企业宁可故意少报业绩，也不愿意讲真实增长情况。一是为了表明自己宏观调控取得了重大成绩，二是为了少交税（这与计划经济时代地方政府和国营企业虚报多报争取提升正好相反）。其实，中国经济发展情况还要好得多。这是一种新形势下的不实之风。

    此外，问题的关键是，这次股市顽强温和上涨的最重要原因之一是流动性能过剩，大约20-30万亿游资在周边徘徊。这么大的问题成思危教授在文章中并未提到。这一问题如何解决？如果已经严厉调控了房地产，再严厉调控股市，这笔巨资从哪里疏导？是容忍中国出现全面通胀呢，还是让房地产再起高潮？还是一步到位地让人民币大幅快速升值到位，冒着几百万家出口型企业倒闭，上千万人失业之风险？

     ——流动性过剩是不可能完全通过公开市场业务操作吐出国债和央行票据收回的。如果全部收回等于将矛盾进一步积累起来，推迟到一年或者三年国债和央行票据到期后集中爆发。

    总之，感觉到成思危教授似乎只是从上市公司的质量，即微观的方面去考虑问题，而从宏观经济方面考虑则较少；而吴敬琏教授却始终在高度关注流动性过剩等宏观问题。

    以上几点不解、疑惑和思考，恐多有谬误，不对之处请成思危教授多多斧正。

                    2007-2-8日23:12初稿，9日9:05完稿 复旦园

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