荐 降存准不代表政策宽松

中国人民银行于2月18日宣布，下调存款准备金率50基点。这是中国货币当局在本周期第二次降低存准率，也是市场期待已久的政策举动。

在3月5日全国人大召开之前，调低存准率，明显有政治意图，旨在稳定经济，振奋股市。不过在笔者看来，存款准备金率的下调更多是一个技术性安排，并不代表中国的货币政策有实质性的变化。由于监管条例的改变，银行过去在资产负债表外进行的许多经营活动（俗称影子银行），被要求列入银行表内。如果存准率不作调整，扩大了的基数意味着事实上上调存准率，意味着银行流动性的进一步收缩。调整存款准备金率，不过是将近期出台的其他措施对流动性的影响中性化。笔者相信在今后两个季度，存准率有空间再下降两次，每次50基点。

同时，笔者认为利率的下一个动作，是加息而非减息。中国的利率从历史水平看，处在超低的位置，与经济增长及通膨状况不相称的水平。利率不上升，银行储蓄搬家只会越演越烈。利率不上升，资金价格信号错误，全国便是一片炒风，没有人愿意投资实业。笔者看来，中国的利率正常化必然发生，只是时机取决于国内的增长风险和外部的金融系统风险。假定CPI在年中触底回升，加息最早可能在今年下半年开始，更可能在明年上半年。

于国内的增长风险和外部的金融系统风险。假定CPI在年中触底回升，加息最早可能在今年下半年开始，更可能在明年上半年。降低存款准备金率与提高利率，看似矛盾，其实是政策工具组合的有机调整。人民银行在过去18个月，调整流动性几乎靠拉升存款准备金率独力完成，其结果是银行体系内可动用流动性陡降。银行继续将最好的服务留给最好的客户－大型国有企业，于是许多其他企业跌出了银行信贷网。然而这些企业仍有融资需要，于是民间借贷盛行，民间借贷利率飙升，官方利率对整个经济的代表性下降。高利贷的蔓延，对中国经济的稳定和金融体系的安全，无疑是一大威胁。北京的拆弹办法就是推进货币环境正常化，允许银行多贷一些，允许利率再高一点，将体外循环的资金和金融活动，拉回到银行体系内，拉回到监管范围内。而且这次加息可能以利率市场化的名义进行。引入竞争后，银行利率的上升幅度和息差的减少，估计均会大过政策利率的变化。下调存款准备金率，无论如何对经济及市场都是利好的消息，不过其象征意义大过实际作用。除房地产领域以外，经济的放缓降低存款准备金率与提高利率，看似矛盾，其实是政策工具组合的有机调整。人民银行在过去18个月，调整流动性几乎靠拉升存款准备金率独力完成，其结果是银行体系内可动用流动性陡降。银行继续将最好的服务留给最好的客户－大型国有企业，于是许多其他企业跌出了银行信贷网。然而这些企业仍有融资需要，于是民间借贷盛行，民间借贷利率飙升，官方利率对整个经济的代表性下降。

高利贷的蔓延，对中国经济的稳定和金融体系的安全，无疑是一大威胁。北京的拆弹办法就是推进货币环境正常化，允许银行多贷一些，允许利率再高一点，将体外循环的资金和金融活动，拉回到银行体系内，拉回到监管范围内。而且这次加息可能以利率市场化的名义进行。引入竞争后，银行利率的上升幅度和息差的减少，估计均会大过政策利率的变化。

下调存款准备金率，无论如何对经济及市场都是利好的消息，不过其象征意义大过实际作用。除房地产领域以外，经济的放缓已经导致资金需求下降，银行今天难找高质量的借款客户。降存准，减小了经济硬着陆的风险，也是货币环境正常化过程中的重要一步，不过不要指望经济增长会迅速反弹。

已经导致资金需求下降，银行今天难找高质量的借款客户。降存准，减小了经济硬着陆的风险，也是货币环境正常化过程中的重要一步，不过不要指望经济增长会迅速反弹。其实在笔者看来，中国经济的最坏时间已经过去。尽管增长在今年上半年还会进一步走低，出口暴跌的风险已经减少，流动性枯竭的风险已经减少，经济硬着陆已经基本消失，只是增长反弹的动力不足，房地产市场仍陷困局。下一个较大的政策动作，估计要等到第一季度数据出来之后再做定夺。 本文原载于今周刊，为个人观点，并非任何劝诱或投资建议。其实在笔者看来，中国经济的最坏时间已经过去。尽管增长在今年上半年还会进一步走低，出口暴跌的风险已经减少，流动性枯竭的风险已经减少，经济硬着陆已经基本消失，只是增长反弹的动力不足，房地产市场仍陷困局。下一个较大的政策动作，估计要等到第一季度数据出来之后再做定夺。

本文原载于今周刊，为个人观点，并非任何劝诱或投资建议。